Leonardo Badea, Prim-viceguvernator al BNR, analizează într-un studiu amplu sustenabilitatea fiscală a României prin prisma diferențialului dintre rata efectivă a dobânzii și ritmul nominal al creșterii economice, indicator cunoscut în literatură drept „r–g”. Deși România s-a bucurat în numeroase perioade de un nivel favorabil al acestui diferențial, efectul pozitiv nu a putut compensa deficitele primare persistent ridicate. Începând cu 2016, datoria publică a început să crească vizibil, accelerând după pandemie.
Spre deosebire de Cehia, Ungaria și Polonia – care au avut perioade consistente de surplus primar și au intrat în pandemie cu o poziție fiscală robustă –, România a acumulat deficite chiar și în faze de expansiune economică. Astfel, în prezent, deficitul bugetar al României se detașează clar de cel al celorlalte economii din regiune.
Modele teoretice consacrate confirmă: un „r–g” negativ nu este suficient pentru a asigura sustenabilitatea datoriei
Literatura de specialitate a consacrat ideea că un diferențial negativ „r–g” poate contribui la stabilitatea datoriei publice, atâta timp cât deficitele sunt moderate și politica fiscală rămâne credibilă. Olivier Blanchard (2019) arată că, în economiile avansate, dobânzile foarte reduse pot menține sustenabilitatea datoriei chiar și fără ajustări fiscale majore.
Pe de altă parte, studii recente precum cele ale lui Mauro și Zhou (2020) sau Badia, Arbelaez și Xiang (2021) avertizează că un „r–g” negativ nu reprezintă o garanție pentru economiile emergente. În perioade de stres, creșterea percepției de risc poate majora abrupt dobânzile, anulând avantajul diferențialului. Cochrane (2021) notează chiar că, inclusiv în SUA, un „r–g” negativ nu poate compensa deficite mari pe termen lung.
CEE: România iese în evidență prin deficite persistente și costul ridicat al datoriei
O comparație între economiile din Europa Centrală și de Est arată o situație distinctă. România a fost singura economie din regiune care, în perioada post-criză financiară, nu a înregistrat surplusuri primare. Ungaria, în schimb, a avut surplusuri constante după 2012, până la debutul pandemiei.
De asemenea, România se confruntă cu o povară a dobânzilor în continuă creștere. În 2022, cheltuiala cu serviciul datoriei, raportată la PIB, a depășit-o pe cea a Poloniei și a devenit a doua cea mai ridicată din regiune. În 2025, România alocă aproximativ 2,85% din PIB doar pentru plata dobânzilor, o valoare apropiată de pragul de 3% stabilit prin criteriile de la Maastricht pentru întreg deficitul bugetar. Cu alte cuvinte, aproape întreg spațiul fiscal ar fi consumat exclusiv de plata dobânzilor, ceea ce evidențiază presiunea structurală asupra finanțelor publice.
Diferențialul „r–g” devine vulnerabil când creșterea economică încetinește
România a beneficiat în trecut de rate ridicate ale creșterii economice nominale, care au atenuat creșterea datoriei raportate la PIB. Totuși, analiza evoluției „r–g” arată că acest avantaj dispare în perioadele în care creșterea nominală încetinește.
Pentru intervalul 2005–2025, diferențialul a fost în general negativ în întreaga regiune, dar România a avut valori mai mici decât ceilalți comparabili. Key takeaway: un „r–g” negativ ajută doar atunci când deficitele primare sunt reduse. În absența consolidării fiscale, efectul benefic al diferențialului nu poate stabiliza datoria publică.
Efectul „bulgărelui de zăpadă”: un mecanism care se poate inversa rapid
În condițiile unui „r–g” negativ, datoria publică crește mai lent ca procent din PIB. Însă, pe măsură ce datoria totală se majorează, impactul diferențialului devine tot mai puternic. Boussard și Mohl (2021) arată că acest efect este neliniar și funcționează doar până la un anumit nivel al datoriei, peste care beneficiile încep să se reducă.
Pentru România, vulnerabilitatea actuală provine din combinația dintre costuri ridicate de finanțare, deficit bugetar mare și o creștere economică reală relativ modestă. Aceste elemente fac ca ajustarea datoriei raportate la PIB să fie dificilă, în timp ce alte economii din regiune dispun încă de un spațiu fiscal semnificativ mai confortabil.
Concluzie: reducerea deficitului primar este singura cale spre sustenabilitate fiscală
Analiza evidențiază un diagnostic clar: pentru ca România să restabilizeze traiectoria datoriei publice, este esențială reducerea deficitului primar. Consolidarea credibilă a politicii fiscale, îmbunătățirea percepției investitorilor și creșterea potențialului economic sunt elemente critice pentru a readuce diferențialul „r–g” într-o zonă favorabilă stabilității fiscale.
În lipsa acestor corecții, datoria publică va rămâne expusă riscurilor pro-ciclice și volatilității financiare, limitând capacitatea României de a reacționa în perioade de stres economic.
