Mihai Căruntu (Vicepreședinte AAFBR): „Sunt mai optimist pe SUA decât acum șase luni” — dar decuplarea BVB ridică semne de întrebare
Forța neașteptată a profiturilor raportate de companiile americane — și nu doar de „cei șapte magnifici” — l-a făcut pe Mihai Căruntu mai optimist decât în urmă cu jumătate de an. În schimb, la București evaluările au urcat în partea superioară a intervalului, iar creșterea de aproape 50% a indicelui BET s-a produs pe un free float restrâns, alimentată aproape integral de retail. Sinteza celei mai recente ediții Feel the Markets.
Profiturile americane, „forța” care i-a schimbat calculul
Invitat pentru evaluarea semestrială a piețelor, analistul recunoaște că documentarea din ultimele săptămâni l-a surprins: forța profiturilor companiilor americane s-a dovedit mai mare decât anticipa, și nu doar în segmentul de tehnologie. Este exact elementul care îl face astăzi mai optimist decât în discuția de acum șase luni sau chiar de anul trecut.
Nivelul de incertitudine rămâne ridicat — indicii de pe piețele dezvoltate sunt aproximativ dublați față de minimul din octombrie 2022. Dar logica lui Căruntu este simplă: atunci când profiturile cresc cu o rată decentă — iar în SUA este mai mult decât decentă — condițiile pentru o criză de încredere sunt puține. Aceeași forță generală a profiturilor a fost, în opinia sa, și motivul pentru care corecția din primul trimestru (un minus de circa 8% pe fondul spectrului unui război cu Iranul) nu s-a transformat într-o piață de scădere.
creșterea agregată a profiturilor pe piața americană față de anul trecut, potrivit datelor citate în emisiune — cu estimările analiștilor pentru anul viitor revizuite semnificativ în sus de la începutul anului.
Analistul atrage însă atenția asupra unei nuanțe: chiar și optimiștii recunoscuți sunt precauți. Un analist bullish pe care Căruntu îl urmărește de ani buni — și care de regulă a avut dreptate — spune că nu crede că estimările de creștere pe 3–5 ani (în jur de 40–45% pentru tehnologie) se pot realiza integral. Există un „atașament” recunoscut al analiștilor față de companiile pe care le acoperă, iar acesta se manifestă la fel de mult pe piețele dezvoltate ca și la București.
Oboseala tech și paradoxul capex-ului AI
Contrar percepției generale, companiile de tehnologie dau semne de oboseală în acest an. Ponderat, randamentul lor este în zona zero — cu dispersie mare între nume (Amazon și Alphabet în teritoriu pozitiv puternic, Microsoft aproape de zero, Meta în minus). Motivul, spune analistul, ține de teama investitorilor instituționali față de programele masive de investiții care vor depăși cash flow-ul operațional, împingând free cash flow-ul în teritoriu negativ.
Schimbarea de paradigmă: firme care nu investeau în active fizice au ajuns la programe de investiții de ordinul zecilor de miliarde de dolari. Investitorii au penalizat rapoartele slabe, dar nu au răsplătit cu ordine masive de cumpărare rezultatele bune — logica lor fiind „mi-ai crescut profitul cu 20–30%, dar poți continua așa și în viitor?”
La un P/E de circa 20 pe ansamblul pieței americane și o rată de creștere a profiturilor de 20–30%, indicatorul de tip PEG (raportul dintre multiplul de evaluare și creșterea profitului) devine aproape unitar — un semnal care nu descrie o piață scumpă în sens clasic. Însă nervozitatea rămâne: scăderi abrupte, într-o singură ședință, la nume notabile precum IBM sau Oracle atunci când raportările nu au confirmat așteptările deja înscrise în prețuri.
AI-ul se materializează în economia reală — și antrenează alte sectoare
Investițiile în centre de date ar contribui, în 2026, cu aproximativ o treime la creșterea PIB-ului american de circa 2% — ritm pe care SUA îl susțin sistematic, în timp ce România nu mai reușește să spere nici măcar la 1%. Cu excepția semiconductorilor și memoriilor importate din Taiwan și Coreea de Sud, boom-ul AI se materializează în economia americană, cu un efect antrenant puternic în bunuri de capital, industriale, echipamente electrice și energie.
Aici apare o observație valabilă și pentru Europa: energia și infrastructura energetică (transportatorii de gaze și electricitate, un analog local fiind Transgaz) sunt foarte bine poziționate, la multipli sensibil mai mici decât tehnologia clasică. La fel, healthcare și biotehnologia atrag estimări optimiste. Iar băncile mari de investiții funcționează ca barometru: când Goldman Sachs raportează venituri bune din M&A și IPO-uri, piața americană de acțiuni merge bine, pentru că aceste instituții sunt strâns conectate la activitatea economică reală.
Bear market: de ce corecția din T1 nu s-a calificat
Cea mai corectă paralelă tehnică, dat fiind că vorbim de tehnologie, ar fi criza dot-com (martie 2000 – noiembrie 2002, cu o scădere de peste 40–50%). Există chiar o rezonanță istorică: înainte de anul 2000, Alan Greenspan a avertizat public, în trei rânduri, asupra „exuberanței iraționale” a prețurilor — și totuși bursa a continuat să crească. Nici măcar șeful Fed nu a putut influența piața.
Diferența esențială: în 2000, companiile de internet aproape nu aveau profituri, iar profiturile sectorului au scăzut cu circa 50% în doi ani. Astăzi situația este inversă — profiturile cresc. Nimic nu urcă la nesfârșit, dar cel puțin pentru anul viitor analistul nu vede un astfel de șoc.
Criteriul tehnic care a „descalificat” corecția din primul trimestru:
1 Într-un bear market autentic, primii 5% de scădere se produc într-un număr mic de ședințe (patru ședințe în 2020, în medie circa cinci).
2 La finalul lui T1 2026, piața a pierdut circa 7–8%, dar cei 5% s-au consumat în peste 20 de ședințe — o piață care „se lălăie” nu este bear market. Confirmarea vine, oricum, abia după o scădere de peste 20%.
Statistica citată (12 piețe de scădere din 1950, cu o scădere medie de circa 33%) nu este o dovadă științifică, dar oferă un cadru util. Riscul real, pe termen lung, nu este neapărat prăbușirea, ci un interval prelungit de stagnare — ca cei aproximativ zece ani în care indicii americani și-au recuperat maximele post-2000, sau cei treizeci de ani de range din Japonia. Un astfel de context favorizează companiile care distribuie dividend.
Bula speculativă și necunoscuta retailului
Pentru a vorbi de un „investment bubble”, spune analistul, trebuie îndeplinite două condiții: evaluări foarte ridicate (par ridicate, dar nu extrem, în funcție de perspectiva profiturilor) și, mai ales, o componentă psihologică — convingerea că „this time is different”. Tentația de a crede că de această dată corecția s-ar putea amâna este alimentată de un factor structural nou: retailul.
În SUA, ponderea retailului în tranzacționarea zilnică ar fi urcat de la circa 5% la 20% în ultimii cinci ani. Durata medie de deținere a unei acțiuni a scăzut de la 4–5 ani (în anii ’70) la circa zece luni. Democratizarea accesului prin aplicații de trading și instrumentele cu leverage schimbă comportamentul piețelor — un studiu Goldman Sachs pune chiar slaba performanță recentă a tech-ului pe seama ETF-urilor cu leverage și a dinamicii fluxurilor de capital. Rezultatul: piețe mai volatile și mai puțin eficiente decât înainte de pandemie.
Întrebarea fără răspuns: cum se va comporta retailul într-o criză de încredere? Va accelera scăderea — inclusiv prin investiția pasivă și ETF-uri — sau, dimpotrivă, o va stopa, tratând-o ca pe o oportunitate de cumpărare? Multe generații de investitori nu au experimentat niciodată un bear market.
BVB: decuplarea de piețele regionale și rolul Pilonului II
Pentru prima dată se observă o decuplare a bursei locale de piețele regionale și dezvoltate. BET este în zona +50% de la începutul anului, în timp ce Ungaria se află în jur de +35%, iar Austria, Polonia și Grecia în jur de +25%. Explicația nu ține de un optimism deosebit privind economia românească, ci de dimensiunea influxurilor de capital, disproporționată față de mărimea bursei și de un free float restrâns.
Între 40% și 60% din free float-ul bursei este imobilizat la fondurile de pensii Pilon II. Paradoxal, acestea nu au mai fost cumpărători activi în ultimul an: aprecierea pasivă a acțiunilor din portofolii (pe fondul scăderii randamentelor obligațiunilor) a crescut automat ponderea acțiunilor, apropiindu-le de limitele de risc stabilite prin normele ASF. Din informațiile disponibile, fondurile au vândut chiar pachete.
Prin urmare, creșterea a fost alimentată în principal de retail — direct, dar mai ales indirect, prin fondurile deschise de investiții. O bună parte din intrările în fondurile pe acțiuni s-au direcționat către ETF-uri (în principal ETF-ul pe BET al Patria, dar și fondul pe indice al BT / ROTX). Din ordinul a 700 de milioane de euro intrate în fonduri diversificate și pe acțiuni, o proporție importantă a ajuns în fonduri pe indici — peste 250 de milioane de euro care s-au regăsit, mediat, pe bursă.
Riscul de downgrade: chiar dacă un rating „junk” ar lovi în primul rând titlurile de stat, istoric nu există o corelație obligatorie între indicatorii macro și evoluția burselor (exemplele Reagan și pandemia sunt elocvente). O parte importantă a fluxurilor spre BVB este, de altfel, o reacție la presiunea inflației — o medie de peste 9% pe ultimii cinci ani — care a împins tot mai mulți investitori spre bursă.
Evaluări scumpe la BET — oportunități în eșalonul II și pe AeRO
Bursa locală nu mai este ieftină și a urcat în partea superioară a intervalului de evaluare. Analistul semnalează multipli de tip EV/EBITDA în jur de 20 la nume precum ElectroAlfa, Cristim, MedLife sau TeraPlast — niveluri rar întâlnite chiar și la marile companii americane de tehnologie. Regula pe care o aplică: la un PER de peste 20–30, compania trebuie să livreze o creștere de profitabilitate de minimum 20% pentru a justifica evaluarea.
Cazul Cristim este ilustrativ: profit operațional +30% pe fondul unei conjuncturi favorabile pe piața cărnii de porc (materie primă mai ieftină), deși vânzările au crescut doar cu 7–8%. Compania este credibilă, cu un plan de investiții pe 4–5 ani, dar evaluarea actuală „recunoaște” deja profituri așteptate spre 2028–2030.
Unde caută analistul valoare:
Piața principală, eșalonul II: AROBS, Safetech, Simtel — evaluări sensibil mai jos decât liderii de indice, cu potențial dacă livrează creșteri rezonabile de profitabilitate.
Piața AeRO: DN Agrar, Agroland, Bento, Connections, Sipex — nume cotate uneori la circa 50% discount față de companiile din BET, dar cu risc mai ridicat (operațional, informație mai puțină, dimensiune mică).
Decuplarea apare tocmai pentru că fondurile pasive și ETF-urile ridică evaluările companiilor din indice, în timp ce firmele mici și mijlocii, inovative, rămân în urmă. De aceea, tot mai multe recomandări de equity strategy — inclusiv pe piețele externe — îndeamnă investitorii spre capitalizări medii și mici. Însă această zonă „nu este pentru investitori care își fac un portofoliu și apoi nu se mai uită la el”.
Concentrat sau diversificat? Și cazul Simtel
Pentru investitorii cu timp limitat sau la început de drum, analistul recomandă companiile mari, stabile — tip Petrom sau Hidroelectrica local, Coca-Cola sau Procter & Gamble extern — care străbat mai ușor perioadele de incertitudine. La Petrom, de exemplu, contează mai puțin multiplul și mai mult perspectiva dividendului: un randament cumulat cu dividendul de ordinul a 30% de la privatizare (21 de ani), cu potențial de circa 10% anual pe termen lung. Pentru pasionați, oportunitățile stau în revoluția AI pe piețele externe și în numele de pe AeRO local.
Întrebat despre Simtel, Căruntu explică deruta investitorilor prin calitatea raportărilor: compania de inginerie (energie verde, extinsă spre furnizare) nu raportează profitabilitatea pe linii de business, iar liniile de robotică sunt slab comunicate. Reputația tehnică este însă foarte bună, portofoliul de contracte (baterii, parcuri fotovoltaice) este interesant, iar sezonalitatea implementării proiectelor distorsionează comparațiile. Concluzia analistului: compania este mai bună decât a lăsat să se înțeleagă, dar trebuie să facă progrese la transparența raportărilor. Poziționarea pentru reconstrucția Ucrainei și tranzacțiile de M&A din sector (ElectroAlfa) sunt argumente în plus.
Mihai Căruntu iese din ediție mai optimist pe SUA decât în urmă cu șase luni — forța profiturilor, extinsă dincolo de tehnologie, a micșorat decalajul față de evaluări și reduce, pentru moment, riscul unei crize de încredere.
La București, mesajul este de prudență: evaluări în partea superioară a intervalului, o creștere alimentată de retail pe un free float mic și un comportament netestat al noilor investitori. Oportunitățile există — dar în eșalonul II și pe AeRO, pentru cei dispuși să își facă temele.
Acest material are caracter informativ și educativ și nu reprezintă recomandare de investiții, consultanță financiară sau invitație de a cumpăra ori vinde instrumente financiare. Opiniile aparțin invitatului și nu angajează redacția. Investițiile în acțiuni implică riscuri, inclusiv riscul pierderii capitalului. Performanțele trecute nu garantează rezultate viitoare. Consultați un specialist autorizat înainte de a lua decizii de investiții.
